【分析文章】10月通脹數(shù)據(jù)解讀：天氣轉(zhuǎn)暖帶動(dòng)食品下行，通脹水平再度轉(zhuǎn)負(fù)

時(shí)間：2023-11-14 09:03瀏覽次數(shù)：4792來(lái)源：本站

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國(guó)家統(tǒng)計(jì)局11月9日公布的數(shù)據(jù)顯示，10月CPI同比-0.2%，前值0%，預(yù)期-0.1；環(huán)比-0.1%。扣除食品和能源價(jià)格后的核心CPI同比上升0.6%，較上月回落0.2%。10月PPI同比下降2.6%，降幅擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比與上月持平。

觀點(diǎn)：

天氣轉(zhuǎn)暖提振食品供應(yīng)，價(jià)格總體回落。目前生豬市場(chǎng)消費(fèi)動(dòng)力不強(qiáng)，同時(shí)從政策面的預(yù)期上面來(lái)看，表現(xiàn)較為悲觀，四季度豬肉價(jià)格基數(shù)仍將面臨再一輪上漲周期，考慮在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下豬價(jià)尚不具備大幅上漲的基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)后續(xù)生豬價(jià)格震蕩的概率較大。節(jié)后出行需求減少，整體服務(wù)業(yè)景氣度小幅回落。短期內(nèi)，市場(chǎng)供過(guò)于求的態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)，疊加復(fù)雜的國(guó)際環(huán)境，內(nèi)外需對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的拉動(dòng)或?qū)⑾鄬?duì)有限，預(yù)期CPI同比漲幅階段性低位運(yùn)行在四季度或?qū)⒀永m(xù)。

下游需求的疲弱導(dǎo)致上游價(jià)格的上行趨勢(shì)受到限制，10月份PPI同比小幅走弱。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)逐步恢復(fù)，煤炭?jī)r(jià)格或呈季節(jié)性上升趨勢(shì)，且基數(shù)效應(yīng)趨弱，預(yù)計(jì)后續(xù)PPI同比或?qū)②叿€(wěn)并且有望筑底回升，但需要注意的是海外擾動(dòng)因素較多且需求下滑，年底內(nèi)增速回正的難度或較大。

從政策端出發(fā)，上一次CPI、PPI雙雙負(fù)增后，國(guó)常會(huì)再次將穩(wěn)經(jīng)濟(jì)作為主要議題，要求做好“一攬子政策”。近期，央行再度強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)物價(jià)”，隨著政策效果顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)需求料逐步增強(qiáng)，核心CPI或?qū)⒛軌蚺まD(zhuǎn)低位運(yùn)行態(tài)勢(shì)，從而達(dá)成預(yù)期。

一、食品價(jià)格支撐弱，通脹低位運(yùn)行

10月CPI環(huán)比由升轉(zhuǎn)為下降0.1%，主要受食品項(xiàng)、出行服務(wù)支撐減弱影響。從剔除食品和能源后的核心CPI來(lái)看，同比上升0.6%，較上月回落0.2%，說(shuō)明居民消費(fèi)需求修復(fù)依舊較弱。央行發(fā)布《中國(guó)區(qū)域金融運(yùn)行報(bào)告（2023）》指出，將精準(zhǔn)有力實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，加大逆周期調(diào)節(jié)力度，全力做好穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)工作。隨著各項(xiàng)穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需政策逐步落地生效，國(guó)內(nèi)需求料逐步增強(qiáng)，核心CPI或?qū)⒛軌蚺まD(zhuǎn)低位運(yùn)行態(tài)勢(shì)，從而達(dá)成穩(wěn)物價(jià)目標(biāo)。

圖 1核心物價(jià)回落

資料來(lái)源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 2 CPI環(huán)比持續(xù)回落

資料來(lái)源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

具體來(lái)看，10月食品價(jià)格下降4%，降幅擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.8%，較上月回落1.1個(gè)百分點(diǎn)。豬肉價(jià)格環(huán)比下降2%，同比下跌30.1%，降幅比上月擴(kuò)大8.1個(gè)百分點(diǎn)。從供應(yīng)端來(lái)看，生豬去產(chǎn)能的節(jié)奏依然偏慢，隨著豬價(jià)全面回歸成本線以上，規(guī)模場(chǎng)資金壓力緩解，基本無(wú)主動(dòng)去產(chǎn)能意愿，導(dǎo)致下半年生豬的供應(yīng)壓力總體依然較大。從需求來(lái)看，屠宰開(kāi)工有所恢復(fù)，不過(guò)總體白條走貨依然不暢。市場(chǎng)消費(fèi)動(dòng)力不強(qiáng)，同時(shí)從政策面的預(yù)期上面來(lái)看，表現(xiàn)較為悲觀，四季度豬肉價(jià)格基數(shù)仍將面臨再一輪上漲周期，考慮在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下豬價(jià)尚不具備大幅上漲的基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)后續(xù)生豬價(jià)格震蕩的概率較大，其對(duì)于CPI 拖累或繼續(xù)維持。

圖 3 食品價(jià)格拖累通脹下行

資料來(lái)源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

圖 4 生豬存欄量（萬(wàn)頭）

資料來(lái)源：同花順，瑞達(dá)期貨研究所

全國(guó)大部分地區(qū)天氣晴好，農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)總體充足，鮮活食品價(jià)格跌幅大于歷史季節(jié)性。其中，鮮菜、畜肉、水產(chǎn)品、蛋類和奶類環(huán)比分別下降1.9%、1.0%、1.4%、3.6%和0.1%。接下來(lái)，直到春節(jié)前果蔬類供需格局較為確定，食品價(jià)格在需求端未有明顯刺激政策的背景下或持續(xù)承壓。

圖 5 蔬菜價(jià)格季節(jié)性表現(xiàn)（中國(guó)壽光指數(shù)）

資料來(lái)源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

而非食品項(xiàng)價(jià)格的震蕩回落，主要受節(jié)后消費(fèi)需求偏弱以及國(guó)際油價(jià)波動(dòng)所共同導(dǎo)致。具體來(lái)看，受國(guó)際油價(jià)波動(dòng)影響，國(guó)內(nèi)汽油價(jià)格上漲1.8%，較上月回落0.6%；節(jié)假日結(jié)束后出行減少，飛機(jī)票和旅游價(jià)格分別下降7.7%和0.3%。核心CPI同比增速也較上月回落0.2%，內(nèi)需不足的問(wèn)題依舊存在，后續(xù)或低位企穩(wěn)一段時(shí)間。

巴以沖突至今已持續(xù)一個(gè)月，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的負(fù)面影響邊際緩和，此輪沖突對(duì)全球石油市場(chǎng)的沖擊目前較為有限。世界銀行在其最新大宗商品市場(chǎng)展望報(bào)告中指出，自巴以新一輪沖突爆發(fā)以來(lái)，國(guó)際油價(jià)上漲約6%，而農(nóng)產(chǎn)品、大多數(shù)金屬和其他商品的價(jià)格“幾乎沒(méi)有變化”。報(bào)告說(shuō)，如果沖突沒(méi)有進(jìn)一步擴(kuò)大，油價(jià)受到的影響應(yīng)該有限，但如果沖突進(jìn)一步升級(jí)，前景“將迅速變得黯淡”。未來(lái)油價(jià)走勢(shì)很大程度上仍將取決于全球石油供需基本面。

圖 6 原油價(jià)格波動(dòng)

資料來(lái)源：Wind，瑞達(dá)期貨研究所

總體來(lái)看，本月CPI同比再度轉(zhuǎn)跌，食品價(jià)格低于歷史同期平均水平，拖累本月通脹。短期內(nèi)，市場(chǎng)供過(guò)于求的態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)，疊加復(fù)雜的國(guó)際環(huán)境，內(nèi)外需對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的拉動(dòng)或?qū)⑾鄬?duì)有限，預(yù)期CPI同比漲幅階段性低位運(yùn)行在四季度或?qū)⒀永m(xù)。但巴以沖突仍有進(jìn)一步升級(jí)的可能性，需持續(xù)關(guān)注。

二、萬(wàn)億國(guó)債或?qū)⒅PI回升，短期波動(dòng)不改回暖趨勢(shì)

10月份PPI同比下降2.6%，降幅較上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，PPI連續(xù)13個(gè)月同比負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)比也由上月上漲0.4%轉(zhuǎn)為持平。受國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)、工業(yè)原材料價(jià)格漲幅降低以及國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷等因素影響，PPI同比小幅走弱，但此前已連續(xù)三個(gè)月同比保持降幅收斂趨勢(shì)，當(dāng)前為年內(nèi)PPI底部的可能性較高，同比短期波動(dòng)或不改趨勢(shì)改善態(tài)勢(shì)。結(jié)合先行指標(biāo)來(lái)看，10月份PMI原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)繼續(xù)較上月大幅下降6.8個(gè)百分點(diǎn)至52.6%，不利于PPI的持續(xù)改善。同時(shí)，10月份PMI出廠價(jià)格指數(shù)大幅回落4.8個(gè)百分點(diǎn)至榮枯線以下，也表明下游需求的疲弱導(dǎo)致上游價(jià)格的上行趨勢(shì)受到限制。

從上下游主要工業(yè)品及行業(yè)價(jià)格來(lái)看，10月份結(jié)構(gòu)性特征顯著，大多數(shù)上游行業(yè)價(jià)格上行，下游價(jià)格回落。上游方面，石油和煤炭?jī)r(jià)格或?qū)⒊蔀橄掳肽晖苿?dòng)PPI回升的主要因素，但動(dòng)能或有所減弱。國(guó)內(nèi)石油和天然氣開(kāi)采業(yè)價(jià)格石油煤炭及其他燃料加工業(yè)價(jià)格環(huán)比繼續(xù)上漲，但增速較上月分別收窄0.6和1.3個(gè)百分點(diǎn)至2.5%和2.8%。盡管OPEC+等國(guó)加碼減產(chǎn)協(xié)議延至2024年底，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣維持緊縮政策疊加地緣政治擔(dān)憂，但由于當(dāng)前全球主要經(jīng)濟(jì)體普遍較為低迷，市場(chǎng)對(duì)原油需求預(yù)期降低，國(guó)際原油價(jià)格自今年9月以來(lái)持續(xù)震蕩走低。而隨著秋冬到來(lái)，煤炭的下游需求或?qū)⒅饾u恢復(fù)，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題逐步緩解，煤炭?jī)r(jià)格或?qū)⒂兴厣?。中下游方面，受?guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷和基建施工速度邊際放緩擾動(dòng)，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)價(jià)格分別環(huán)比下降1.4、0.6、0.1個(gè)百分點(diǎn)至-0.2%、-0.6%、-0.1%。此外，代表國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求的農(nóng)副食品加工業(yè)和酒水飲料由漲轉(zhuǎn)降，分別較上個(gè)月進(jìn)一步下降1.0和0.3個(gè)百分點(diǎn)至-0.4%和-0.3%，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、紡織業(yè)價(jià)格分別較上月下降1.3個(gè)百分點(diǎn)和0.2個(gè)百分點(diǎn)至0.7%和持平，節(jié)日需求回落因素以及居民消費(fèi)需求修復(fù)偏緩對(duì)價(jià)格仍有一定壓制作用。

往后看，隨著我國(guó)萬(wàn)億國(guó)債的發(fā)行，擴(kuò)基建、穩(wěn)內(nèi)需政策發(fā)力，與基建相關(guān)的原材料大宗商品需求側(cè)的增長(zhǎng)或?qū)?huì)帶動(dòng)工業(yè)品價(jià)格上行。同時(shí)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)逐步恢復(fù)，煤炭?jī)r(jià)格或呈季節(jié)性上升趨勢(shì)，且基數(shù)效應(yīng)趨弱，預(yù)計(jì)后續(xù)PPI同比或?qū)②叿€(wěn)并且有望筑底回升，但需要注意的是海外擾動(dòng)因素較多且需求下滑，年底內(nèi)增速回正的難度或較大。

圖 7 PPI同比降幅較上月擴(kuò)大