時間:2020-02-19 09:10瀏覽次數(shù):14587來源:期貨日報(bào)
投資者可根據(jù)自身的風(fēng)險偏好選擇合適的搭配方式
類型比較
當(dāng)投資者預(yù)期未來標(biāo)的價格上升的可能性大,但又擔(dān)心上漲空間有限時,可以構(gòu)建牛市價差期權(quán)組合。該策略適合較保守的投資者,希望能獲取標(biāo)的價格上升的盈利,同時限制標(biāo)的價格下跌的虧損。
從圖1和圖2中我們可以看出,當(dāng)標(biāo)的價格大幅上漲或下跌時,牛市價差組合的盈利和虧損都是有限的,最大虧損為構(gòu)建組合時付出的權(quán)利金成本,最大盈利則為行權(quán)價差和權(quán)利金成本的差額。當(dāng)然,保護(hù)標(biāo)的價格下跌風(fēng)險的同時,也就放棄了標(biāo)的價格大漲情況下的潛在收益,而紅色線代表的是單一的看漲期權(quán),其潛在收益相比牛市價差組合更多。
圖1 單一看漲期權(quán)到期盈虧
圖2 牛市價差組合到期盈虧
牛市價差組合包括一買一賣的操作,即買入一個看漲期權(quán),同時賣出另一個看漲期權(quán),從表1中可以看出,由于期權(quán)合約有眾多的行權(quán)價格,因此根據(jù)不同行權(quán)價格的搭配就有三種不同類型的牛市價差組合——保守型牛市價差組合、積極型牛市價差組合和中性牛市價差組合。
表1期權(quán)T型報(bào)價表(50ETF)
接下來用市場實(shí)際數(shù)據(jù)來講解三種不同類型的牛市價差組合,具體需要用到以下數(shù)據(jù):2019年11月1日50ETF收盤價3.052元,行權(quán)價格為2.95元的看漲期權(quán)價格為0.1124元,行權(quán)價格為3.0元的看漲期權(quán)價格為0.0737元,行權(quán)價格為3.1的看漲期權(quán)價格為0.0236元,行權(quán)價格為3.2的看漲期權(quán)價格為0.0059元。
保守型牛市價差
圖3 保守型牛市價差組合到期盈虧
保守型牛市價差即買進(jìn)一個實(shí)值看漲期權(quán),賣出另一個實(shí)值程度相對更小的看漲期權(quán)。在本例中,具體為買入行權(quán)價格為2.95元的看漲期權(quán),同時賣出行權(quán)價格為3.0元的看漲期權(quán)。
從圖3中可以看出,50ETF當(dāng)前的價格(高于3.0元)已經(jīng)在最大獲利區(qū)間[(3.0-2.95)-(0.1124-0.0737)]×10000=113元,其中10000為乘數(shù),只要到期時50ETF價格不下跌至盈虧平衡點(diǎn)2.95+(0.1124-0.0737)=2.9887以下,組合就能獲利。組合的最大虧損為(0.1124-0.0737)×10000=387元(50ETF到期時跌至2.95元以下)。
因此,采用實(shí)值看漲期權(quán)構(gòu)建的牛市價差組合獲利的可能性較大,但潛在的盈利水平也較低,適合風(fēng)險偏好較保守的投資者。
積極型牛市價差
積極型牛市價差,即買入一個虛值看漲期權(quán),同時賣出另一個虛值程度更高的看漲期權(quán)。在本例中,具體為買入行權(quán)價格為3.1元的看漲期權(quán),同時賣出行權(quán)價格為3.2元的看漲期權(quán)。
圖4積極型牛市價差組合到期盈虧
從圖4中可以看出,50ETF當(dāng)前的價格低于3.1元,到期時需要大幅上漲才能進(jìn)入獲利區(qū)間,但最大獲利相比保守型牛市價差組合更多[(3.2-3.1)-(0.0236-0.0059)]×10000=823元,其中10000為乘數(shù),盈虧平衡點(diǎn)為3.1+(0.0236-0.0059)=3.1177,當(dāng)50ETF到期時未能突破盈虧平衡點(diǎn),組合的最大虧損為(0.0236-0.0059)×10000=177元。
由于50ETF價格必須大幅上漲才能獲得最大盈利,因此相比保守型牛市價差組合更加具有進(jìn)攻性,并且積極型牛市價差組合中賣出虛值的看漲期權(quán)在保證金上相比實(shí)值期權(quán)更低,因而構(gòu)建成本更低。因此,適合風(fēng)險偏好較積極的投資者。
中性牛市價差
中性牛市價差即買入一個實(shí)值看漲期權(quán),同時賣出另一個虛值看漲期權(quán)。在本例中,具體為買入行權(quán)價格為3.0元的看漲期權(quán),同時賣出行權(quán)價格為3.1元的看漲期權(quán)。
由于搭配了實(shí)值和虛值期權(quán),中性牛市價差的構(gòu)建成本和風(fēng)險收益特征都介于積極型和保守型牛市價差之間。
圖5中性牛市價差組合到期盈虧
從圖5中可以看出,中性牛市價差組合的最大盈利為[(3.1-3.0)-(0.0737-0.0236)]×10000=499元,其中10000為乘數(shù),組合的最大虧損為(0.0737-0.0236)×10000=501元,并且盈虧平衡點(diǎn)為3.0+(0.0737-0.0236)=3.0501。
接下來對三種類型的牛市價差組合進(jìn)行匯總,從表2的對比分析中可以看出,不同類型的牛市價差組合風(fēng)險收益特征不同,并沒有哪一種是最優(yōu)的,投資者可根據(jù)自身的風(fēng)險偏好及對后市行情的判斷來選擇合適的組合方式。表2中單一看漲期權(quán)以行權(quán)價格3.0元為例,為更加直觀表現(xiàn),最大虧損及最大盈利已乘以期權(quán)乘數(shù)10000。
表2 牛市價差組合風(fēng)險收益特征(三種類型)
組合敏感性分析
上文介紹了牛市價差組合的基本概括和不同類型,下面結(jié)合標(biāo)的價格和期權(quán)剩余期限的變化來分析牛市價差組合的風(fēng)險特征,敏感性分析以中性牛市價差組合為例。
圖6至圖9反映了當(dāng)其他條件不變時,隨著標(biāo)的價格的變化,牛市價差組合各項(xiàng)風(fēng)險指標(biāo)的特征,圖中橫坐標(biāo)代表標(biāo)的價格的變化。
圖6 組合Delta變化
圖7 組合Gamma變化
圖8 組合Theta變化
圖9 組合Vega變化
可以看出,牛市價差組合的Delta當(dāng)標(biāo)的價格處于當(dāng)前值的時候最大,此時組合價值受標(biāo)的價格方向變化的影響最大,當(dāng)標(biāo)的價格上漲或下跌時,組合的Delta值不斷變小,受標(biāo)的價格方向變化的影響也不斷減弱,體現(xiàn)了組合方向性盈虧的有限性;組合的Gamma值呈現(xiàn)波浪形,當(dāng)標(biāo)的價格上漲時,組合Gamma值為負(fù)值,絕對值上先增大后減小,對Delta的負(fù)向影響先增大后減弱,而當(dāng)標(biāo)的價格下跌時,組合Gamma值為正值,同樣先增大后減小,對Delta的正向影響也先增大后減弱;組合的Theta特征和Gamma特征相反,當(dāng)標(biāo)的價格上漲時,組合Theta為正值,此時組合可以獲得正的時間價值收益,而當(dāng)標(biāo)的價格下跌時,組合Theta為負(fù)值,此時組合將會受到時間價值的損耗;組合的Vega特征形態(tài)和Gamma一樣,當(dāng)標(biāo)的價格上漲時,組合價值受波動率的負(fù)向影響先增大后減小,而當(dāng)標(biāo)的價格下跌時,組合價值受波動率的正向影響同樣先增大后減小。
圖10至圖13反映了當(dāng)其他條件不變時,隨著期權(quán)剩余到期時間的變化,牛市價差組合各項(xiàng)風(fēng)險指標(biāo)的特征,圖中橫坐標(biāo)代表剩余到期時間,以天為計(jì)量單位。
可以看出,當(dāng)牛市價差組合中的期權(quán)到期時間越少時,組合Delta不斷增大,并且Delta斜率也在變大,體現(xiàn)了組合價值受標(biāo)的價格方向變化的影響越大;組合的Gamma為負(fù)值且呈現(xiàn)緩慢下行的特征,而絕對值不斷增大,反映了當(dāng)期權(quán)臨近到期時,組合Delta受標(biāo)的價格方向變化的影響越明顯;組合的Theta值呈現(xiàn)緩慢上行的特征,反映了當(dāng)期權(quán)到期時間越少時,越有利于組合在時間價值上的收益;組合的Vega值隨著期權(quán)臨近到期,變化并不明顯,反映了波動率的變化對組合價值的影響較小。
圖10組合Delta變化
圖11組合Gamma變化
圖12 組合Theta變化
圖13組合Vega變化
總結(jié)
牛市價差組合及單一看漲期權(quán)策略都是在看多格局的情況下采用的策略,但兩種策略也存在各自的不同之處:在構(gòu)建成本上,牛市價差的成本低于單一看漲期權(quán),因?yàn)榕J袃r差在買入看漲期權(quán)付出權(quán)利金成本后,同時通過賣出另一個看漲期權(quán)獲得權(quán)利金收入,降低了成本;在獲利水平上,當(dāng)預(yù)期未來標(biāo)的價格會有大幅上漲時,選用單一看漲期權(quán)比牛市價差組合更好,而預(yù)期未來標(biāo)的價格會有中幅或小幅上漲時,選用牛市價差組合更好,因?yàn)槠跈?quán)時間價值的特殊性,如果標(biāo)的價格只有小幅上漲甚至盤整時,單一看漲期權(quán)的虧損相比牛市價差組合更大,因?yàn)槠跈?quán)買方每天都在流逝時間價值。
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