對(duì)角策略本質(zhì)上是通過買賣不同的執(zhí)行價(jià)、不同到期日的期權(quán)合約，從而獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的一種策略。在實(shí)施該策略時(shí)，在標(biāo)的物價(jià)格后市研判的基礎(chǔ)上，制定完備的投資策略，嚴(yán)格執(zhí)行。

期權(quán)對(duì)角套利的內(nèi)涵

所謂期權(quán)對(duì)角套利，是指利用相同標(biāo)的資產(chǎn)、不同協(xié)議價(jià)格、不同有效期的看漲期權(quán)或看跌期權(quán)的價(jià)格差異賺取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的行為。具體而言，就是通過買入遠(yuǎn)期深度市值期權(quán)合約，賣出近期虛值或平值期權(quán)合約，由于到期日越近，期權(quán)時(shí)間價(jià)值衰減越快，從而賺取時(shí)間價(jià)值變動(dòng)的差額。

期權(quán)對(duì)角套利，首先選擇遠(yuǎn)期深度實(shí)值期權(quán)合約X1，買入后支付權(quán)利金C1，然后選擇近期虛值或平值期權(quán)合約X2，賣出后收入權(quán)利金C2，且C1＞C2。隨著X2到期日臨近，C2衰減更快，到期時(shí)其價(jià)值等于執(zhí)行價(jià)與現(xiàn)貨價(jià)的價(jià)差（小于0，價(jià)值為0）。此時(shí)，投資者繼續(xù)持有期權(quán)多頭頭寸，并在近月合約上，繼續(xù)選擇賣出期權(quán)操作，即賣出虛值或平值期權(quán)合約X3，收入權(quán)利金C3……直到買入的期權(quán)合約成為近月合約，組合頭寸需要全部平倉(cāng)，平倉(cāng)后本次套利操作完成，在進(jìn)行下一輪的操作。那么期權(quán)對(duì)角套利的收益可以表達(dá)為：

R=- C1+ C2+C3 ……Cn（n等于X1期權(quán)合約標(biāo)的物與X2期權(quán)合約標(biāo)的之間的合約數(shù)量差，如X1期權(quán)合約標(biāo)的物為M1809，X2期權(quán)合約標(biāo)的物為M1801，兩者之間相差6個(gè)合約，所以n等于6）。

期權(quán)對(duì)角套利策略的特點(diǎn)包括：第一，風(fēng)險(xiǎn)有限，收益也有限，是一種穩(wěn)健的投資策略；第二，一次性投入，分批回報(bào)；第三，收益隨標(biāo)的物價(jià)格波動(dòng)區(qū)間放大而增加。

典型的期權(quán)對(duì)角套利策略

一般來(lái)說，典型的期權(quán)對(duì)角套利策略包括期權(quán)對(duì)角牛市套利、期權(quán)對(duì)角熊市套利和期權(quán)對(duì)角蝶式套利。投資者選擇哪一種對(duì)角套利策略，主要根據(jù)其對(duì)標(biāo)的物價(jià)格后市走勢(shì)的研判。

1.期權(quán)對(duì)角牛市套利

圖為期權(quán)對(duì)角牛市套利初始投資盈虧情況

投資者認(rèn)為白糖期貨后市價(jià)格上漲的可能性較大，又不愿意承受太大的風(fēng)險(xiǎn)，其選擇期權(quán)對(duì)角牛市套利策略。在具體合約選擇上，其選擇買入一份SR901C5600期權(quán)合約，價(jià)格為386.5元/噸，同時(shí)賣出一份SR801C6300期權(quán)合約，價(jià)格為61元/噸，操作計(jì)劃是：后續(xù)選擇SR803期權(quán)合約、SR805期權(quán)合約、SR807期權(quán)合約、SR809期權(quán)合約、SR811期權(quán)合約、SR901期權(quán)合約等合約對(duì)沖操作。

從初始投入分析，最大投入為每噸325.5（386.5-61）元，之后連續(xù)不斷地操作，每次都在回籠資金，最終達(dá)到盈利。但如果白糖價(jià)格快速拉升，這會(huì)導(dǎo)致一定的收益損失，因?yàn)槠街祷蛱撝灯跈?quán)價(jià)格漲幅相對(duì)更高。從圖表分析，買入遠(yuǎn)期期權(quán)合約的收益曲線不是直線，而是一條圓滑的曲線。一些因素可能對(duì)近期合約影響較大，對(duì)遠(yuǎn)期合約影響較小，另一些因素可能恰恰相反。

此外，即使標(biāo)的物價(jià)格短期向不利的方向變化，對(duì)該組合投資策略影響也有限，畢竟，整體策略完成時(shí)間較長(zhǎng)。且期貨價(jià)格的變化不是無(wú)止境的，而是階段性的，暴漲暴跌只能影響利潤(rùn)多少，不會(huì)帶來(lái)災(zāi)難性的后果。

2.期權(quán)對(duì)角熊市套利

投資者認(rèn)為豆粕期貨后市價(jià)格下跌的可能性較大，又不愿意承受太大的風(fēng)險(xiǎn)，從而選擇期權(quán)對(duì)角熊市套利策略。在具體合約選擇上，其選擇買入一份M809P3050期權(quán)合約，價(jià)格為352元/噸，同時(shí)賣出一份M801P2650期權(quán)合約，價(jià)格為38元/噸，操作計(jì)劃是：后續(xù)選擇M803期權(quán)合約、M805期權(quán)合約、M807期權(quán)合約、M808期權(quán)合約、M809期權(quán)合約等合約對(duì)沖操作。

期權(quán)對(duì)角熊市套利初始投入也是負(fù)的，通過價(jià)格變化不斷收回投資，最終達(dá)到盈利。當(dāng)然，如果投資者對(duì)后市判斷發(fā)生變化，也可以選擇在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)提前結(jié)束策略，這樣雖然損失一部分利潤(rùn)，但可以開始新一輪的投資，或許有意外的驚喜。

圖為期權(quán)對(duì)角熊市套利初始投資盈虧情況

和看漲看跌相比，期權(quán)對(duì)角蝶式套利認(rèn)為標(biāo)的物價(jià)格是區(qū)間振蕩，通過雙向操作獲利，操作較為復(fù)雜，需要專業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)和操作團(tuán)隊(duì)。

總之，期權(quán)對(duì)角套利策略完成所需要的時(shí)間較長(zhǎng)，在策略實(shí)施期間，如果標(biāo)的物價(jià)格波動(dòng)幅度較大，會(huì)增加套利利潤(rùn)。但是，如果出現(xiàn)單邊大幅上漲行情，可能降低利潤(rùn)。從某種程度上分析，期權(quán)對(duì)角套利策略含有展期收益的性質(zhì)，通過合約的不斷到期，獲取時(shí)間價(jià)值，同時(shí)，又利用遠(yuǎn)期合約進(jìn)行保護(hù)，不會(huì)出現(xiàn)較大的浮虧，不增加投資者的資金壓力。

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