“豆粕期權(quán)應用案例征文選編”系列之四

  近年來，隨著我國大豆對外依存度的不斷提升，豆粕價格和國際市場價格的聯(lián)動性日益增強，國際市場常用的“基差報價”“期市點價”等定價機制逐漸發(fā)展成為國內(nèi)豆粕市場的主流貿(mào)易模式。在這樣的市場背景下，期現(xiàn)結(jié)合能力成為企業(yè)核心競爭力的重要體現(xiàn)。豆粕期權(quán)這一新型金融工具的推出，為企業(yè)優(yōu)化套期保值策略注入了新的力量。

  企業(yè)邁向期權(quán)時代  風險管理轉(zhuǎn)向精細化

  對于國內(nèi)大型油脂壓榨企業(yè)來說，在國際市場采購大豆后，通過向下游企業(yè)提供豆油、豆粕基差報價，并在大商所進行套期保值已經(jīng)成為大豆壓榨行業(yè)多年來成熟的操作模式。對于大豆壓榨企業(yè)來說，基差銷售是一種鎖定遠期利潤的重要方式。采用期貨套保操作，在對沖價格風險的同時，也抵消了潛在盈利的可能。一些油脂壓榨企業(yè)已開始嘗試運用期權(quán)來精細化管理風險，利用其非線性的損益特征，以及豐富多樣的組合策略，達到避險增收的效果。

  例如，如2017年中秋國慶雙節(jié)假期前，豆粕供需兩旺支撐價格小幅走強。但江西某糧油企業(yè)認為，豆粕基本面不具備支持價格持續(xù)走強的條件。一方面，隨著美豆價格下跌，進口大豆到港成本下降，港口庫存仍舊處于高位，油廠壓榨量不會減少，因此豆粕產(chǎn)量處于較高水平；另一方面，生豬價格低位徘徊，養(yǎng)殖戶補欄積極性普遍不高，生豬存欄量仍處低位，豆粕需求短期也難以回暖。因此該糧油企業(yè)判斷，豆粕價格將維持振蕩偏弱走勢。但此時如果選擇賣出豆粕期貨套保，一方面會占用較多資金，另一方面還可能面臨節(jié)日期間外盤價格劇烈波動帶來的不確定性風險。

  為有效規(guī)避上述風險，該糧油企業(yè)選擇賣出虛值看漲期權(quán)的策略，一方面企業(yè)認為價格上漲超過行權(quán)價的概率較低，可以獲取權(quán)利金收入，降低庫存成本；另一方面，即使豆粕價格上漲超行權(quán)價，企業(yè)被動履約，相當于在較高的價位賣出現(xiàn)貨，收入較預期增加，企業(yè)也可以接受。

  靈活運用期權(quán)避險增利

  2017年9月20日，該糧油企業(yè)通過分筆建倉，賣出行權(quán)價為2950元/噸的M1801看漲期權(quán)合約500手（即5000噸），均價為23.69元/噸，當日標的期貨收盤價為2730元/噸，現(xiàn)貨價格為2982元/噸。持倉期間受USDA報告影響，豆粕期貨價格曾出現(xiàn)兩次較大反彈，但整體仍以振蕩走勢為主。11月初，標的期貨價格漲至2797元/噸，現(xiàn)貨價格漲至3242元/噸。該糧油企業(yè)以均價8.83元/噸將期權(quán)平倉，期權(quán)盈利14.86元/噸，現(xiàn)貨市場盈利260元/噸。如果同期用期貨工具進行套保，則期貨市場將虧損67元/噸。

  在上述策略模式下，如果賣出期權(quán)后標的價格下跌，那么企業(yè)可以獲得全部權(quán)利金；如果行情出現(xiàn)波動，那么可以賺取波動率走弱的收益，此外，持倉期間還能獲得期權(quán)的時間價值。

  但如果市場以趨勢性行情為主，那么賣出期權(quán)的操作可能無法完全覆蓋價格不利變動的虧損。此時要想完全對沖風險，同時保留盈利可能，就可以選擇買入期權(quán)的保值策略。因此，選擇哪種衍生工具，采用何種策略，企業(yè)需要結(jié)合實際情況靈活切換。

  完善風險管理體系  推動貿(mào)易模式創(chuàng)新發(fā)展

  期權(quán)具有非線性的損益結(jié)構(gòu)，這對企業(yè)風控體系提出了更高的要求。傳統(tǒng)期貨套保下，企業(yè)只需關(guān)注點價前后期貨價格走勢，很容易就可以監(jiān)測期現(xiàn)盈虧情況。但期權(quán)不同，在風險監(jiān)控時，除了要關(guān)注方向性風險外，企業(yè)還需要考慮波動率、時間等多個維度的影響因素。

  另外，場內(nèi)期權(quán)的推出也給傳統(tǒng)基差貿(mào)易帶來了很多新模式，如部分油廠和貿(mào)易商開始嘗試含權(quán)貿(mào)易模式，即利用場內(nèi)期權(quán)市場公開、透明的報價作為定價基準，在基差貿(mào)易合同中內(nèi)嵌期權(quán)結(jié)構(gòu)，下游企業(yè)可以結(jié)合對市場行情的看法，選擇符合自身利益的個性化訂單選項等。

  可以預見，未來中國衍生品市場會逐步推出更多的期權(quán)品種，隨著交易機制不斷健全，風控體系日益完善，市場各方可以靈活使用期權(quán)工具豐富風險管理手段，進一步提升衍生品市場服務實體經(jīng)濟的功能。

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