“豆粕期權(quán)應(yīng)用案例征文選編”系列之八

  豆粕期權(quán)的推出，不僅為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了新工具，而且也使得機(jī)構(gòu)投資者多了一個(gè)財(cái)富與資產(chǎn)管理的投資標(biāo)的。期權(quán)可以量身定制不同風(fēng)險(xiǎn)、收益屬性的產(chǎn)品，如保險(xiǎn)型套保、波動(dòng)率套利、高杠桿方向性交易與增強(qiáng)收益等，很好地彌補(bǔ)了傳統(tǒng)投資工具的不足。目前機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為商品期權(quán)市場(chǎng)的重要力量。

  上海某資產(chǎn)管理有限公司是一家聚焦國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)的私募基金管理公司，自2010年開(kāi)始參與資本市場(chǎng)投資，逐漸形成了一支專(zhuān)業(yè)、高效的團(tuán)隊(duì)，在投資和基金管理工作中積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。該公司于2016年11月推出以期權(quán)多策略交易為主的私募投資基金，2017年3月豆粕期權(quán)上市后，其將豆粕期權(quán)加入其現(xiàn)有產(chǎn)品中，希望能通過(guò)豐富的投資組合策略和標(biāo)的來(lái)降低產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。上述產(chǎn)品最終取得了年化收益率約10.5%、回測(cè)小于2%的優(yōu)秀業(yè)績(jī)。

  利用波動(dòng)率季節(jié)性特征的交易策略

  該公司經(jīng)過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，豆粕期貨波動(dòng)率具有季節(jié)性特點(diǎn)。每年6—8月，豆粕期貨的波動(dòng)率都會(huì)出現(xiàn)明顯提升，主要由于這一期間正值美國(guó)大豆的播種期和生長(zhǎng)期，因此市場(chǎng)的不確定性增加。反映在價(jià)格變動(dòng)方面，常常出現(xiàn)國(guó)內(nèi)豆粕期貨受夜間消息影響跳空、價(jià)格波動(dòng)顯著變大等情況。作為體現(xiàn)市場(chǎng)情緒的重要指標(biāo)，豆粕期權(quán)的隱含波動(dòng)率也會(huì)在這段時(shí)間有所上升。

  基于以上研究，該公司在2017年5月初開(kāi)始布局波動(dòng)率多頭倉(cāng)位，分別買(mǎi)入以M1709和M1801期貨合約為標(biāo)的的期權(quán)，行權(quán)價(jià)格在2650—2800元/噸之間，至6月中旬共計(jì)買(mǎi)入看漲期權(quán)約130手。豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率自5月中下旬時(shí)開(kāi)始上漲，但一直低于豆粕期貨歷史波動(dòng)率。5月25日之后，豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率開(kāi)始逐步向歷史波動(dòng)率靠攏。該公司自7月中旬開(kāi)始對(duì)看漲期權(quán)頭寸逐步平倉(cāng)，至8月上旬全部平倉(cāng)，共計(jì)獲取5.8%左右的收益率。

  利用波動(dòng)率偏度的交易策略

  除了波動(dòng)率元素，期權(quán)偏度元素也能帶來(lái)交易機(jī)會(huì)。不同行權(quán)價(jià)格的期權(quán)隱含波動(dòng)率是不一樣的，且與行權(quán)價(jià)格呈現(xiàn)出一定的關(guān)系：虛值程度越高的期權(quán)隱含波動(dòng)率越大，平值期權(quán)的隱含波動(dòng)率相對(duì)會(huì)比較小，整個(gè)波動(dòng)率曲線(xiàn)像微笑的嘴型，被稱(chēng)為“波動(dòng)率微笑”。偏度是衡量波動(dòng)率微笑傾斜程度的指標(biāo)。該公司根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，偏度指標(biāo)會(huì)呈現(xiàn)出均值回歸的特性。如果偏度指標(biāo)比較大，波動(dòng)率微笑曲線(xiàn)向右上方傾斜程度會(huì)高于正常情況，隱含波動(dòng)率微笑在未來(lái)大概率會(huì)重新變得平緩；反之，隱含波動(dòng)率微笑區(qū)曲線(xiàn)向左上方傾斜程度高，未來(lái)也會(huì)大概率重新變平。根據(jù)波動(dòng)率微笑曲線(xiàn)形態(tài)的變動(dòng)設(shè)計(jì)交易策略，也能獲得很好的收益。

  具體來(lái)看，如果偏度指標(biāo)達(dá)到了歷史數(shù)據(jù)的90%分位數(shù)，該公司會(huì)認(rèn)為隱含波動(dòng)率曲線(xiàn)右偏到了很大的程度，即虛值看漲期權(quán)的隱含波動(dòng)率相對(duì)過(guò)高，這時(shí)可以買(mǎi)入平值看漲期權(quán)，賣(mài)出虛值看漲期權(quán)，等待偏度指標(biāo)回歸后再平倉(cāng)，賺取隱含波動(dòng)率相對(duì)回歸的收益。反之，如果偏度指標(biāo)跌到了歷史數(shù)據(jù)的10%分位數(shù)，該機(jī)構(gòu)就認(rèn)為虛值期權(quán)隱含波動(dòng)率相對(duì)平值看跌期權(quán)過(guò)高，這時(shí)買(mǎi)入平值看跌期權(quán)，賣(mài)出虛值看跌期權(quán)，同樣也可以賺取隱含波動(dòng)率回歸的收益。

  2017年8月29日，M1801期權(quán)系列的偏度指標(biāo)達(dá)到21%，超過(guò)了歷史偏度值分布的90%分位數(shù)，8月31日，偏度指標(biāo)進(jìn)一步上升至34%。該公司認(rèn)為未來(lái)偏度指標(biāo)大概率會(huì)回歸，即使虛值看漲期權(quán)隱含波動(dòng)率短期繼續(xù)上升，也不會(huì)持續(xù)太長(zhǎng)時(shí)間。因此，該公司采用了買(mǎi)入平值看漲期權(quán)、同時(shí)賣(mài)出虛值看漲期權(quán)的交易策略，并通過(guò)期貨對(duì)沖使整體倉(cāng)位保持Delta和Vega中性。在期權(quán)偏度下降至歷史均值附近后平倉(cāng)，上述策略的收益率達(dá)到5.39%。

  豆粕期權(quán)財(cái)富管理評(píng)價(jià)

  該公司成功將豆粕期權(quán)引入現(xiàn)有的財(cái)富管理范疇，充分利用波動(dòng)率相關(guān)特性，取得了風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬比較為合理的穩(wěn)定收益。與傳統(tǒng)投資標(biāo)的不同，股票、基金在通常情況下只能進(jìn)行買(mǎi)入操作，市場(chǎng)行情上漲時(shí)，才能獲取收益，而期貨除了做多還能做空，行情上漲下跌都能獲取收益，因此商品期貨、金融期貨作為國(guó)內(nèi)私募基金財(cái)富管理的一環(huán)已屢見(jiàn)不鮮。與股票、基金、期貨等主要使用方向性策略的金融工具相比，期權(quán)工具可運(yùn)用的策略更多。即使行情不溫不火、態(tài)勢(shì)不明，專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)亦可使用期權(quán)的波動(dòng)率策略，作為財(cái)富管理的重要手段。

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