在1989年致股東的信中，他就反思了從業(yè)以來(lái)犯過(guò)的幾大錯(cuò)誤，其中，第一個(gè)大錯(cuò)就是買下伯克希爾紡織廠的控制權(quán)。

不錯(cuò)，就是如今我們經(jīng)常聽(tīng)到的那個(gè)伯克希爾-哈撒韋（其他地方均以“伯克希爾”代替）。只不過(guò)，如今的伯克希爾是旗下?lián)碛斜ｋU(xiǎn)公司、蘋果公司、喜詩(shī)糖果等多種產(chǎn)業(yè)的綜合產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。

代表伯克希爾原型的那個(gè)紡織廠，已經(jīng)不存在了。1985年的時(shí)候，巴菲特發(fā)出了“人的愚蠢和忍耐是有限度”的感嘆，把伯克希爾紡織廠關(guān)閉了。但是伯克希爾的名字還是保存了下來(lái)。

接下來(lái)，讓我們正式去看看巴菲特和伯克希爾紡織廠的那段故事。

“孩子氣般”的大錯(cuò)

早在1962年11月，巴菲特開始買入伯克希爾的股份，最初購(gòu)買價(jià)格每股7.6美元。

在買入伯克希爾時(shí)，巴菲特就知道，紡織行業(yè)面臨著全球產(chǎn)能過(guò)剩和產(chǎn)品同質(zhì)化的慘烈競(jìng)爭(zhēng)，這個(gè)行業(yè)的前景暗淡。但那時(shí)，巴菲特還在遵從格雷厄姆那套“撿煙蒂”投資策略。買入伯克希爾，就是看公司股價(jià)便宜，沖上去吸一口免費(fèi)煙。畢竟，相當(dāng)于每股7.6美元的價(jià)格，伯克希爾的運(yùn)營(yíng)資本有10.25美元，賬面價(jià)值達(dá)到20.2美元。

變化發(fā)生在1964年。

彼時(shí)，伯克希爾公司原來(lái)的負(fù)責(zé)人Seabury Stanton準(zhǔn)備從股東手中買下22.5萬(wàn)股股票。伯克希爾總股本是158萬(wàn)股，巴菲特合伙公司持有11萬(wàn)股。在Seabury發(fā)出公開收購(gòu)股份意向前，他私下詢問(wèn)過(guò)巴菲特。

Seabury：我想買下你擁有的伯克希爾股份，你可以接受多少的報(bào)價(jià)？

巴菲特：每股11.5美元。

Seabury：好，成交。

然而，過(guò)了沒(méi)多久，Seabury公開的收購(gòu)價(jià)格卻是每股11.375美元，比跟巴菲特承諾的價(jià)格少了0.125美元。

這讓巴菲特感覺(jué)被騙了。

巴菲特很生氣，后果很嚴(yán)重。

巴菲特不僅沒(méi)有將股份賣給Seabury，反而開始大量買入更多伯克希爾股票。

到1965年時(shí)，巴菲特就買入了伯克希爾39萬(wàn)股股票（當(dāng)時(shí)伯克希爾在外剩下總股本102萬(wàn)股）。5月的董事會(huì)會(huì)議上，巴菲特一方正式控制了伯克希爾，并且把Seabury開掉了。

就因?yàn)槊抗?.125美元，Seabury丟掉了工作，巴菲特則擁有了一個(gè)糟糕的生意，獲得了犯大錯(cuò)的機(jī)會(huì)。（如果巴菲特接受Seabury的報(bào)價(jià)，他在伯克希爾上的加權(quán)年回報(bào)，可以達(dá)到大約40%。）

20年糾結(jié)和多么痛的領(lǐng)悟

其實(shí)，伯克希爾的經(jīng)營(yíng)一直以來(lái)難說(shuō)順利。在巴菲特買下伯克希爾的9年前，公司的總營(yíng)收達(dá)到5億多，卻發(fā)生了1千萬(wàn)美金的虧損。按照年度來(lái)說(shuō)，伯克希爾雖然時(shí)有獲利，但總是進(jìn)一步退兩步。

巴菲特買入伯克希爾后，當(dāng)時(shí)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境則是，美國(guó)南方的紡織工廠因?yàn)闆](méi)有工會(huì)，而被認(rèn)為具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。伯克希爾所處的北方，大部分工廠已經(jīng)關(guān)閉。

很多人認(rèn)為，伯克希爾也應(yīng)該清算。但，巴菲特卻覺(jué)得，如果伯克希爾能有一位德才兼?zhèn)涞墓芾碚?，伯克希爾的營(yíng)運(yùn)將得到改善，困境反轉(zhuǎn)的事情也可能會(huì)發(fā)生。

于是，巴菲特先后找來(lái)了Ken和Garry做公司的負(fù)責(zé)人。在老巴眼里，這兩個(gè)人都是兢兢業(yè)業(yè)的優(yōu)秀管理者，經(jīng)營(yíng)水平不輸于他的其他明星經(jīng)理人。他們重新規(guī)劃公司的產(chǎn)品線，生產(chǎn)流程，甚至大手筆并購(gòu)?fù)瑯I(yè)公司，以希望可以發(fā)揮1+1大于2的優(yōu)勢(shì)。

盡管如此，伯克希爾的經(jīng)營(yíng)狀況始終沒(méi)有得到改善。

最核心的原因，就是伯克希爾面臨的依然是全球產(chǎn)能過(guò)剩和同質(zhì)化產(chǎn)品的惡劣競(jìng)爭(zhēng)。美國(guó)之外的企業(yè)都擁有極低的勞動(dòng)力成本，盡管美國(guó)紡織業(yè)的從業(yè)人員，薪水已經(jīng)低的可憐。

在巴菲特控制伯克希爾13年后，也就是1978年，巴菲特已經(jīng)意識(shí)到，就是再如何盡心盡力的經(jīng)營(yíng)伯克希爾，公司的投資回報(bào)率已經(jīng)會(huì)低的可憐，與他旗下其他事業(yè)，如喜詩(shī)糖果，內(nèi)布拉斯加家居，根本沒(méi)法比。

巴菲特說(shuō)之所以繼續(xù)經(jīng)營(yíng)伯克希爾，1978年致股東的信里，他透露了4點(diǎn)原因：一是該公司是當(dāng)?shù)刂匾墓椭?；二是管理層坦誠(chéng)面對(duì)困境并努力解決問(wèn)題；三是員工極力配合；四是尚能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金收入。

巴菲特說(shuō)，只要這4種情況保持不變，他仍會(huì)繼續(xù)支持紡織事業(yè)。

但，后來(lái)，巴菲特發(fā)現(xiàn)，在第4點(diǎn)上，他錯(cuò)了。

在他發(fā)出感嘆后的1979年，伯克希爾的盈利狀況還不錯(cuò)。但之后，卻開始耗費(fèi)大量資金用于資本支出。（資本支出略等于“購(gòu)買固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”。）

巴菲特關(guān)于資本支出的描述非常經(jīng)典。

他說(shuō)，長(zhǎng)期以來(lái)，伯克希爾一再面臨投入大量資本支出以降低企業(yè)生產(chǎn)成本。

“每次提出的（用于資本支出）企劃方案看起來(lái)都穩(wěn)賺不賠，以標(biāo)準(zhǔn)的投資報(bào)酬率來(lái)看，甚至比起我們高獲利的糖果與新聞事業(yè)還好的多。

但這預(yù)期的報(bào)酬最后都證明只是一種幻象。因?yàn)樵S多我們的競(jìng)爭(zhēng)者，不管是國(guó)內(nèi)的還是國(guó)外的，全部都勇于投入相同的資本支出，使得降低的成本被迫全數(shù)反應(yīng)在售價(jià)之上。在個(gè)別公司看來(lái)，每家的資本支出計(jì)劃看起來(lái)都在合理不過(guò)，但若整體觀之，其效益完全被抵消掉而變得很不合理。

就好比每個(gè)去看游行隊(duì)伍的觀眾，以為自己只要墊一墊腳尖就可以看得更清楚一樣。每多投入一回合，所有的競(jìng)爭(zhēng)者投注的金額就越高，但投資報(bào)酬卻一點(diǎn)不見(jiàn)起色?！?/span>

于是，在經(jīng)營(yíng)伯克希爾20年后，巴菲特就面臨著一個(gè)悲慘的抉擇：

大筆的資本支出可以令公司的紡織事業(yè)存活，但相對(duì)的投資報(bào)酬卻少的可憐；若不繼續(xù)投資，將使得公司不再具備競(jìng)爭(zhēng)力，就要被淘汰。

巴菲特調(diào)侃自己前面有兩條路，一條通過(guò)絕望的深淵，另外一條通往毀滅。

終于，當(dāng)1985年，伯克希爾再次需要加大資本投入時(shí)，巴菲特在尋找買家無(wú)果后，當(dāng)年7月，忍無(wú)可忍把伯克希爾紡織廠關(guān)閉了。（對(duì)于一個(gè)年化收益率可以達(dá)到20%的人來(lái)說(shuō)，你要拿他的資金，去投資不賺錢的生意，那種痛苦，大家可以自己品。）

然后，寫下了富有哲理意義的句子：

當(dāng)一個(gè)管理著名的專家遇到一家不具前景的公司時(shí)，通常是后者占上風(fēng)。當(dāng)你遇到一艘總是漏水的破船，與其不斷費(fèi)力氣去補(bǔ)破洞，還不如把精力放在如何換條好船上。

賬面價(jià)值的誤導(dǎo)

巴菲特和伯克希爾的故事，還有些后話。

當(dāng)關(guān)閉伯克希爾后，巴菲特在拍賣紡織機(jī)器的過(guò)程中，又被好好上了一課，對(duì)我們認(rèn)識(shí)賬面價(jià)值非常有啟發(fā)。

伯克希爾原始投入1300萬(wàn)的設(shè)備，經(jīng)過(guò)攤銷計(jì)提折舊后，賬面價(jià)值86萬(wàn)。其實(shí)要買一套這樣的全新設(shè)備需要花3、4千萬(wàn)。但巴菲特將整個(gè)機(jī)器處置下來(lái)只收回了16萬(wàn)，扣除掉處理過(guò)程中耗費(fèi)的成本，實(shí)際上一毛不剩。

更有趣的是，公司幾年前花5000塊買的紡紗，開價(jià)50元沒(méi)人要，最后只能以26元賣掉，連搬運(yùn)工的工資都不夠。

這個(gè)處置過(guò)程，像不像你家里用了幾年后的空調(diào)。

這段經(jīng)歷，讓巴菲特覺(jué)得，評(píng)估任何一家公司的股票時(shí)，僅僅依靠賬面價(jià)值就對(duì)公司的內(nèi)在價(jià)值做出判斷，是非常幼稚的行為，因?yàn)楹芏鄷r(shí)候，公司的內(nèi)在價(jià)值與賬面價(jià)值，毛的關(guān)系都沒(méi)有。

在1983年致股東的信中，巴菲特說(shuō)，賬面價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值的關(guān)系，就好比你供養(yǎng)2個(gè)學(xué)生去讀書，從小學(xué)到大學(xué)，你付出的成本（也即賬面價(jià)值）其實(shí)差不多的，但未來(lái)從兩人身上所獲得的回報(bào)（也即內(nèi)在價(jià)值），卻可能差距甚大。

因此，賬面價(jià)值是會(huì)計(jì)名詞，記錄資本的財(cái)務(wù)投入；而內(nèi)在價(jià)值，是經(jīng)濟(jì)名詞，是估計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。賬面價(jià)值能夠告訴你已經(jīng)投入的，內(nèi)在價(jià)值則是預(yù)計(jì)你能從中得到的。

這是我看到的關(guān)于“賬面價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值”最優(yōu)秀的論述。

擺脫“撿煙蒂”

巴菲特關(guān)于伯克希爾的反思，最重要的收獲，就是徹底擺脫從格雷厄姆那里學(xué)到的“撿煙蒂”策略。

所謂“撿煙蒂”策略，就是如果你以很低的價(jià)格買入一家公司股票，就可以很容易以不錯(cuò)的價(jià)格獲利了結(jié)，雖然長(zhǎng)期而言，這家公司的經(jīng)營(yíng)結(jié)果可能很糟糕

但巴菲特在經(jīng)營(yíng)伯克希爾以及后來(lái)其他幾家類似的案例后，他總結(jié)道：

除非你是清算專家，否則買下這類公司屬于傻瓜行徑。

他說(shuō)

第一，長(zhǎng)期而言，暫時(shí)看起來(lái)很劃算的價(jià)格，到最后可能一點(diǎn)都不值得。在經(jīng)營(yíng)困難的企業(yè)中，通常一個(gè)問(wèn)題剛解決不久，另外一個(gè)問(wèn)題就接踵而來(lái)。廚房里的蟑螂絕對(duì)不會(huì)只有你看到的那一只而已。

蟑螂都是結(jié)伴而行。期樂(lè)會(huì)（ID：qlhclub）

第二，先前的價(jià)差優(yōu)勢(shì)很快會(huì)被企業(yè)惡劣的業(yè)績(jī)所侵蝕。假如你用800萬(wàn)買下一家清算價(jià)值1000萬(wàn)的公司。如果馬上有下一個(gè)買家，你的報(bào)酬會(huì)可觀。但是如果這家公司要花上10年時(shí)間，才有辦法處理掉，那么你將遭遇流沙般的困境。時(shí)間雖然是好公司的朋友，卻是爛公司最大的敵人。

因此，巴菲特總結(jié)，在經(jīng)過(guò)了一系列糟糕的決策之后，他終于明白了老伙計(jì)查理很早就明白的道理：

以合理的價(jià)格買下一家好公司，要比用便宜的價(jià)格買下一家普通的公司好得多。

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