2020年首個商品期權(quán)——菜籽粕期權(quán)今日上市交易，這是我國第11個商品期權(quán)，其上市將進一步豐富了油脂油料行業(yè)避險工具體系。業(yè)內(nèi)人士表示，油脂油料行業(yè)是利用衍生品市場進行風(fēng)險管理最為成熟的行業(yè)之一，期權(quán)市場需求較高、基礎(chǔ)良好。菜籽粕期權(quán)上市后，菜系企業(yè)將擁有更為豐富和有效的套保工具，應(yīng)對國內(nèi)外市場風(fēng)險的時候?qū)⒏訌娜荨?/span>

菜籽粕期貨上市七年來現(xiàn)貨基礎(chǔ)良好、成熟度高，期貨市場運行平穩(wěn)、功能發(fā)揮有效，有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019年，菜籽粕期貨累計成交1.38億手，累計成交金額3.2萬億元，分別占鄭商所期貨成交的12.6%和8.1%。

菜籽粕基礎(chǔ)知識

定義：油菜籽經(jīng)過機械壓榨提取油脂后的殘渣稱為菜籽餅，菜籽餅中仍含有大量油脂，通常需經(jīng)過溶劑浸出進一步提取剩余油脂，菜籽餅浸出提 油后的殘渣稱為菜籽粕。菜籽粕一般呈黃色或淺褐色，形狀為碎片或粗粉末并夾雜小顆粒。

分類：根據(jù)菜籽粕中芥酸和硫代葡萄糖甙含量不同，通常將菜籽粕分為：普通菜籽粕和“雙低菜籽粕”。

主要成分：普通菜籽粕主要成分含量為：粗蛋白質(zhì)含量 35%—40%，碳水化合物含量 20%—25%，粗灰分含量 5%—8%，粗脂肪含量 1%—3%，水分含量低于 12%。

營養(yǎng)成分：以下幾種。

1.蛋白質(zhì)。菜籽粕的主要營養(yǎng)成分為蛋白質(zhì)，是一種重要的飼料蛋白原料。一般菜籽粕粗蛋白含量在 35-40%。菜籽蛋白氨基酸組成較平衡，幾乎不存在限制性氨基酸。菜籽蛋白效價為 3—5，比大豆蛋白還高。與其它油料粕相比，菜籽粕中的含硫氨基酸含量最高，其次蛋氨酸、賴氨酸含量也較高。下表為菜籽粕、豆粕、花生粕和棉籽粕中蛋白質(zhì)和主要氨基酸含量。

2.碳水化合物。菜籽粕含有超過 20%的碳水化合物，可作為動物飼料的部分能量來源，但由于粗纖維含量較高，一般在 10%—14%，加上 8%左右的不易消化的戊聚糖，導(dǎo)致其有效能值相對較低?？衫媚芰克降陀诙蛊珊突ㄉ?，但高于棉粕。

3.礦物質(zhì)。菜籽粕中含有多種礦物質(zhì)，尤其是中鈣、磷、硒、錳含量較高，鐵和鋅含量也較高，但磷含量的 60%—70%屬植酸磷，利用率相對較低。

4.維生素。菜籽粕中維生素含量較高，尤其是煙酸、膽堿、葉酸、核黃素、硫 胺素含量高均比豆粕高。

生產(chǎn)工藝發(fā)展：上世紀70年代之前，由于浸出法制油在我國尚未得到廣泛推廣應(yīng)用，菜籽制油工藝主要是一次壓榨法，部分地區(qū)采用土榨法，菜籽榨油后得到的菜籽餅直接作為飼料或肥料使用。

上世紀70年代以來，浸出法制油在菜籽加工行業(yè)得到大量應(yīng)用，菜籽加工行業(yè)普遍采用預(yù)榨浸出工藝，菜籽餅經(jīng)浸出后獲得的菜籽粕產(chǎn)量明顯提高。目前在我國部分地區(qū)仍然存在一次壓榨菜籽工藝生產(chǎn)的菜籽餅，但直接用做飼料的數(shù)量在逐年減少，部分菜籽餅被浸出油廠收購生產(chǎn)菜籽粕。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前我國菜籽餅粕市場中，菜籽粕所占比重超過90%，菜籽餅所占比重不足10%。

生產(chǎn)工藝：改革開放30年來，我國油料壓榨和浸出設(shè)備與技術(shù)不斷發(fā)展，企業(yè)規(guī)模不斷擴大，目前我國大豆、油菜籽等油料壓榨浸出工藝與設(shè)備均已達到國際先進水平。目前國內(nèi)外菜籽粕生產(chǎn)工藝普遍采用油菜籽預(yù)榨浸出工藝，工藝流程如下圖。

用途：菜籽粕除了直接用做飼料蛋白原料外，還可用來生產(chǎn)有機肥料。此外，經(jīng)過脫殼脫毒處理的菜籽粕還可提取菜籽蛋白，用來制作醬油或用作食品添加劑；菜籽粕還可用來提取植酸、單寧等化工原料。不過，菜籽粕主要用于飼料生產(chǎn)，全球每年用于飼料消費的菜籽粕占全部消費量的比率約為 98%，少量用于工業(yè)消費和直接作為肥料，目前菜籽粕脫殼脫毒用于食品工業(yè)尚未進入工業(yè)化生產(chǎn)。

菜籽粕是一種重要的飼料蛋白原料，菜籽粕在水產(chǎn)飼料中使用最為廣泛，由于其蛋白質(zhì)氨基酸組成合理，價格便宜，在家禽飼料、豬飼料和反芻動物飼料中都得到使用。

1.水產(chǎn)品飼料

菜籽粕在水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)應(yīng)用最為廣泛，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，我國水產(chǎn)飼料養(yǎng)殖行業(yè)菜籽粕用量占到菜籽粕產(chǎn)量的一半以上。在魚類養(yǎng)殖的配合飼料中菜籽粕的添加量可達到30%—40%，部分養(yǎng)殖戶甚至直接將菜籽粕用來喂魚。

2.禽類飼料

在禽的配合飼料中使用菜籽粕，應(yīng)根據(jù)有毒有害物質(zhì)含量，限制其 用量。如攝入有害物質(zhì)過多，則可能造成雞甲狀腺腫大，甲狀腺及腎臟上皮細胞脫落，肝臟出血等現(xiàn)象，表現(xiàn)為生長抑制，破蛋、軟蛋增加，死亡率上升等癥狀。一般幼雛應(yīng)避免使用菜籽粕，肉雞用量在10%以下， 蛋雞、種雞在8%左右，鴨飼料中菜籽粕用量一般在10—15%。

3.豬飼料

一般未經(jīng)脫毒處理的菜籽粕在日糧中用量應(yīng)控制在5%以下，母豬應(yīng)控制在3%以下，而經(jīng)脫毒處理的菜籽粕或新型“雙低”、品種菜籽粕，其用量可到10%—15%，但有可能引起豬體脂變軟。

4.反芻家畜飼料

菜籽粕對牛、羊的適口性差，長期過量使用會引起甲狀腺腫大，但影響不如單胃動物嚴重。一般肉牛、奶牛精料的菜籽粕用量應(yīng)不超過5-20%，試驗表明，10%的菜籽粕對肉牛的生長、胴體品質(zhì)和奶牛產(chǎn)乳量、乳脂率無不良影響。

除了直接用于飼料之外，還可以用于生產(chǎn)菜籽蛋白。菜籽蛋白是一種營養(yǎng)價值較高的全價蛋白，幾乎不存在限制性氨基酸，與國際糧農(nóng)組織（FAO）和世界衛(wèi)生組織（WHO）所推薦的蛋白質(zhì)非常接近，菜籽蛋白的效率比值（PER）、蛋白質(zhì)凈利用率（NPU）、蛋白質(zhì)生物價（BV）均高于其他植物蛋白，是一種高質(zhì)量的蛋白。經(jīng)過脫殼脫毒制取的菜籽蛋白具有較好的功能特性，可應(yīng)用于肉制品、烘焙食品中，還可用來生產(chǎn)醬油等。

用來提取菜籽蛋白的菜籽粕生產(chǎn)工藝與普通菜籽粕生產(chǎn)工藝有較大區(qū)別。首先要對油菜籽進行脫殼分離，然后進行低溫壓榨和溶劑浸出，得到的菜籽粕還要進行脫毒、提取蛋白等工藝處理。目前國內(nèi)外使用菜籽粕生產(chǎn)菜籽蛋白尚未進入工業(yè)化生產(chǎn)。

上游概況：菜籽粕上游產(chǎn)品是油菜籽，油菜籽是生產(chǎn)菜籽餅和菜籽粕的唯一原料。上世紀50年代之前，世界油菜種植主要集中在亞洲地區(qū)，亞洲油菜籽產(chǎn)量占世界總產(chǎn)量的95%左右。其中我國油菜籽產(chǎn)量占世界總產(chǎn)量的比重超過60%，位居第一位；印度位居第二位，占世界總產(chǎn)量的30%左右。

到上世紀70年代末，世界油菜種植布局發(fā)生了很大變化，加拿大油菜籽產(chǎn)量開始超過我國成為世界最大的油菜籽生產(chǎn)國，中國退居第二位，印度位居第三位。

上世紀80年代以來，隨著我國油菜種植面積的不斷擴大，油菜籽產(chǎn)量大幅增加，再次躍居世界第一位。但由于油菜種植在世界范圍內(nèi)得到不斷推廣，我國油菜籽產(chǎn)量占世界總產(chǎn)量的比重呈現(xiàn)下降趨勢。

目前在世界五大州都有油菜種植，世界油菜籽主產(chǎn)國除我國外，還有加拿大、印度、澳大利亞、巴基斯坦、美國、以及歐盟國家的德國、法國、英國、波蘭等，最近幾年前蘇聯(lián)地區(qū)的烏克蘭和俄羅斯也成為世界油菜籽主產(chǎn)國。

按照油菜籽播種季節(jié)劃分，我國油菜籽可分為秋冬播油菜籽（夏季收獲）和春播油菜籽（秋季收獲）兩個品種。

我國春播油菜籽主要分布在內(nèi)蒙古、青海、新疆、甘肅等西北省份，種植面積與產(chǎn)量占全國的比重在7—8%。秋冬播油菜籽面積和產(chǎn)量占全國的比重在92—93%，主要集中在兩個地區(qū):一是長江流域油菜籽主產(chǎn)區(qū)，包括江蘇、浙江、安徽、湖北、江西、湖南、重慶等省，常年種植面積和產(chǎn)量占全國比重的50—60%。其中湖北省是我國最大油菜籽生產(chǎn)省，連續(xù)15年位居全國第一。二是西南油菜籽主產(chǎn)區(qū)，常年種植面積和產(chǎn)量占全國的20%—30%，包括四川、貴州、云南。其中最近幾年四川已成為我國第二大油菜籽生產(chǎn)省。此外，河南南部地區(qū)也是一個主要的秋冬種油菜籽產(chǎn)區(qū)。

供需格局：根據(jù)近十年我國菜籽供應(yīng)情況來看，我國菜籽市場對于進口菜籽的依賴度在不斷提高。自2008/2009年度以來，國產(chǎn)菜籽供應(yīng)量不斷減少，而進口菜籽在逐漸攀升，截至到2019/2020年度，國內(nèi)菜籽年產(chǎn)量穩(wěn)定在500萬噸左右，進口量在300萬—400萬噸。且由于國產(chǎn)菜籽多以小榨加工，菜籽收購價格較高，菜籽油價格也較高，因此市場分析更多關(guān)注進口油菜籽價格。

根據(jù)USDA數(shù)據(jù)顯示，2019/2020年度全球菜籽預(yù)計減產(chǎn)至6772萬噸，較上一年度減少6.42%，同時期末庫存下滑19.59%至669萬噸。加拿大是我國主要的菜籽進口國，也是全球菜籽出口第一大國，根據(jù)加拿大統(tǒng)計局去年12月發(fā)布的產(chǎn)量報告來看，由于播種面積減少，天氣及蟲害問題，2019年加拿大菜籽減產(chǎn)8.3%至1864.9萬噸。然而盡管加拿大產(chǎn)量下滑，但由于中加存在政治分歧，我國進口大幅縮減，加拿大菜籽庫存預(yù)計仍是十分充裕的。加拿大菜籽進口減少，導(dǎo)致缺口部分由俄羅斯、澳大利亞、烏克蘭等國填補，但這些國家本身體量比較小，因此所能給予的補充相當(dāng)有限。

菜籽粕基本面現(xiàn)狀

最近幾年國內(nèi)菜粕供應(yīng)結(jié)構(gòu)和消費需求發(fā)生新變化。國家糧油信息中心信息服務(wù)處處長張立偉介紹說，具體來看，第一、國產(chǎn)菜籽幾乎全部用來生產(chǎn)濃香菜油，導(dǎo)致其生產(chǎn)的菜粕在飼料養(yǎng)殖行業(yè)應(yīng)用受到限制，國內(nèi)菜粕供應(yīng)主要依靠進口菜粕和進口菜籽生產(chǎn)的菜粕。第二、華南沿海地區(qū)菜粕流向內(nèi)地，國內(nèi)進口菜粕到港主要集中在華東沿海地區(qū)，國產(chǎn)菜粕減少導(dǎo)致進口菜粕數(shù)量不斷增加。第三、可用于期貨交割的菜粕只有進口菜籽生產(chǎn)的菜粕，中加關(guān)系變化導(dǎo)致進口加拿大菜籽數(shù)量大幅下降，可供期貨交割的菜粕數(shù)量大幅減少。第四、進口菜籽和進口菜粕常年供應(yīng)，水產(chǎn)飼料需求季節(jié)性較強，菜粕價格受季節(jié)性影響更加明顯。第五、受菜粕供應(yīng)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化的影響，水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)不斷調(diào)整配方，減少對菜粕的依賴，菜粕消費需求受豆粕價格和其他雜粕的影響越來越大。

據(jù)了解，2019/2020年度國內(nèi)菜粕供應(yīng)量下降，進口菜籽大幅減少是主因。受中加關(guān)系影響，去年3月份以來菜籽進口量大幅下降，2019年1-11月我國累計進口菜籽259萬噸，較去年同期的442萬噸大幅減少183萬噸，減幅41.4%。受中加關(guān)系變化的影響，3月份以來我國菜籽進口量一直保持較低水平。預(yù)計2019年全年菜籽進口量在275萬—280萬噸，較2018年的476萬噸進口量大幅減少200萬噸左右。

在廣發(fā)期貨農(nóng)產(chǎn)品小組看來，盡管全球菜籽面臨減產(chǎn)格局，但受限于中加政治環(huán)境，國內(nèi)菜籽進口無法正常放開，國內(nèi)菜籽進口大幅減少。當(dāng)前正值水產(chǎn)淡季，油廠開機率低，菜粕庫存不斷下降，整體消費不佳的情況仍在延續(xù)。目前大部分油廠轉(zhuǎn)榨大豆，菜籽產(chǎn)能利用率處于歷史低位，疊加葵花籽粕替代，豆粕價格低位，菜粕上方壓力較大。

在五礦經(jīng)易期貨分析師周方影看來，目前菜籽粕現(xiàn)貨市場整體呈現(xiàn)供需兩弱的格局?！肮┙o方面，受進口貿(mào)易及國產(chǎn)菜籽減產(chǎn)的影響，上游菜籽的供應(yīng)依舊偏緊。有數(shù)據(jù)顯示，截至1月10日當(dāng)周，國內(nèi)沿海進口菜籽庫存9.6萬噸，同比減少77.54%。目前進口依然不暢，據(jù)了解，1月有3船（每船3萬噸）澳籽和一船6萬噸加籽到港，2月有1船澳籽和1船6萬噸加籽到港，預(yù)計要等到中加關(guān)系緩和企業(yè)才會大量買入。原料緊張拖累油廠開機水平及相應(yīng)的菜粕庫存，上周菜粕庫存16500噸，環(huán)比-29.79%，同比-13.16%。需求方面，11月水產(chǎn)消費進入季節(jié)性淡季，買家入市積極性下降，上周菜粕成交2900噸，周環(huán)比降55.38%。而且近期雜粕進口較多，也會擠占菜粕的消費，預(yù)計要等到明年4月南方水產(chǎn)啟動后消費才能邊際改善?！彼榻B說。

除此之外，長江期貨研究咨詢部期權(quán)研究員管舜如向記者表示，菜籽粕價格還將受制于豆粕走勢，目前中美第一階段貿(mào)易協(xié)議于1月15日簽署，國內(nèi)大豆豆粕供應(yīng)預(yù)期寬松，而受非洲豬瘟影響國內(nèi)生豬需求恢復(fù)緩慢，且年前畜禽集中出欄，豆粕庫存將逐步累積。此外，近期美豆在950—980之間窄幅波動，人民幣又大幅升值，國內(nèi)油料進口成本下滑，而油脂持續(xù)強勢，國內(nèi)油廠套保利潤可觀使得豆粕價格走弱，也拖累了菜粕價格，目前兩廣福建進口菜籽壓榨的菜粕2160—2180元/噸，較1月初跌60—80元/噸。

菜籽粕未來行情走勢

管舜如表示，影響菜籽粕價格的因素有國內(nèi)外菜籽供需、國內(nèi)菜粕供需、豆粕的供需等多方面。她表示，目前中加關(guān)系仍沒有進展，菜粕價格將受國內(nèi)供需和豆粕供需的影響較大。“由于中美貿(mào)易達成第一階段協(xié)議以及美豆減產(chǎn)既定，美豆底部支撐明顯，但南美天氣暫時無礙，中國大量采購仍未見到，美豆上行受到制約，國內(nèi)大豆進口利潤仍存，大豆、雜粕供應(yīng)增加而養(yǎng)殖需求不佳，豆粕庫存回升，將繼續(xù)施壓粕的價格。不過后續(xù)沿海部分工廠無菜籽到港，菜粕庫存趨降，相比豆粕仍相對抗跌。中期來看，美豆減產(chǎn)既定，一旦南美天氣發(fā)生不利，美豆價格大幅抬升，豆粕成本提高將支撐價格底部空間，且下游低庫存，隨著水產(chǎn)需求好轉(zhuǎn)，后期面臨補庫需求，菜粕價格有望抬升，但高度還是要看中美和中加關(guān)系進展、養(yǎng)殖需求恢復(fù)力度，整體菜粕先抑后揚?！彼f。

在周方影看來，現(xiàn)階段受到南美大豆豐產(chǎn)預(yù)期壓制國內(nèi)蛋白粕價格影響，疊加水產(chǎn)消費淡季利空需求，菜粕價格料仍有壓力，短期大概率繼續(xù)偏弱震蕩。不過從長期來看，北美大豆減產(chǎn)帶動全球大豆供需邊際好轉(zhuǎn)，疊加國內(nèi)生豬存欄回升提振消費預(yù)期，為全球蛋白粕價格提供底部支撐。且全球菜籽供需基本面延續(xù)改善，更是支撐菜粕價格底部抬升。節(jié)奏上看，2020年上半年正值南北美大豆及加拿大菜籽播種和生長的關(guān)鍵期，產(chǎn)區(qū)天氣唱主角，為行情提供想象空間，可逢低布局多單。但全球大豆供需寬松，限制菜粕趨勢性上行空間，三季度需警惕收割壓力下的高位回落風(fēng)險。

廣發(fā)期貨農(nóng)產(chǎn)品小組則表示，當(dāng)前粕類市場最大的不確定性來自兩點，一是中美第一階段采購協(xié)議如何簽訂，二是生豬疫情何時緩解。

第一，如何進行采購。中國目前有兩種選擇，第一是根據(jù)市場需求進行采購，這里需要考慮到美國農(nóng)產(chǎn)品是否具有競爭力；第二是國家政策性強制采購，這種方式更符合美國的愿望。就大豆來說，若按照市場需求進行采購，美國大豆將面臨來自南美市場的競爭，以及中國需求下滑的問題，從目前市場價格來看，美豆貼水并不具備很強的競爭力，且在美盤下滑，成本累積的過程中，美豆沒有很大的價格下調(diào)空間。另外從時間窗口來看，南美豆從2月份開始將陸續(xù)上市，屆時來自南美大豆的壓力不可小覷，如果油廠仍依據(jù)利潤采購，則美豆可售出量十分有限。因此，具體協(xié)議的簽訂需要涉及到必須采購的美豆數(shù)量，只有如此對于美豆才是可靠的價格保障。

第二，農(nóng)業(yè)部雖然對生豬市場有很樂觀預(yù)估，認為2020年底有望恢復(fù)到疫情前80%的存欄，但事情仍有較大的不確定性。在如何防控疫情這一環(huán)節(jié)，目前仍沒有有效措施，規(guī)?；髽I(yè)建立了高成本的防控設(shè)施和體系，但對于散戶而言，風(fēng)險是無法規(guī)避的，穩(wěn)定的飼養(yǎng)環(huán)境在有效疫苗出來之前是不存在的，因此散戶更多還是博弈短期行情，無法帶來有效的存欄增量。預(yù)計上半年生豬存欄難有明顯恢復(fù)，且梅雨季節(jié)，南方仍有疫情再度爆發(fā)的可能性，所以市場更多希望放在下半年甚至2021年。

廣發(fā)期貨農(nóng)產(chǎn)品小組表示，從當(dāng)前形勢來看，一方面要關(guān)注商品豬轉(zhuǎn)母豬的速度，另一方面也要關(guān)注母豬存欄的增速。母豬從出生到生育需要一年左右時間，明年生豬產(chǎn)能的增量更多仍依靠商品豬轉(zhuǎn)母豬的數(shù)量。另外，壓欄現(xiàn)象也會繼續(xù)維持，但對于飼料消費來說，無法帶來更多同比增量。2020年，豬料消費上半年仍為同比下滑預(yù)期，但下半年有望企穩(wěn)好轉(zhuǎn)，全年預(yù)計仍會同比下滑。

油脂油料行業(yè)避險再添利器

2020年首個商品期權(quán)——菜籽粕期權(quán)今日上市交易，這是我國第11個商品期權(quán)，其上市將進一步豐富油脂油料行業(yè)避險工具體系。業(yè)內(nèi)人士表示，油脂油料行業(yè)是利用衍生品市場進行風(fēng)險管理最為成熟的行業(yè)之一，期權(quán)市場需求較高、基礎(chǔ)良好。菜籽粕期權(quán)上市后，菜系企業(yè)將擁有更為豐富和有效的套保工具，應(yīng)對國內(nèi)外市場風(fēng)險的時候?qū)⒏訌娜荨?/span>

“蛋白粕價格波動較大，尤其這兩年受中美關(guān)系的擾動，生產(chǎn)供應(yīng)和市場行情備受市場關(guān)注。菜籽粕期權(quán)的上市能夠豐富企業(yè)風(fēng)險管理的工具，提升貿(mào)易商、油廠及下游養(yǎng)殖業(yè)等主體應(yīng)對風(fēng)險的能力，同時緩解已有期貨套保的資金壓力，滿足企業(yè)更加精細化、個性化的需求。”周方影表示，具體來說，菜籽粕期權(quán)的上市主要有兩個方面的意義：第一，菜籽粕期權(quán)作為風(fēng)險管理工具的一種，就像已有的菜籽粕期貨一樣，在既定的場景下進行買入、賣出或者組合操作，期權(quán)不僅可以實現(xiàn)期貨的基本功能，還能夠豐富交易方向，例如波動率交易等，使用上更加靈活。第二，菜籽粕期權(quán)可以搭配相關(guān)期貨運用，保護已有頭寸，起到保險或者增收的作用。針對許多對期權(quán)工具還不是很熟悉的投資者，這也是較為推薦的初步運用期權(quán)的方式。待對期權(quán)工具相對熟悉之后，可以嘗試更加復(fù)雜、多樣的運用。

管舜如介紹說，期權(quán)在產(chǎn)業(yè)中的使用非常靈活，以2019年5—8月行情為例，下游需求旺盛，疊加豆粕提振、種植收益、中加關(guān)系和豬肉價格帶動水產(chǎn)等因素驅(qū)動，市場整體供不應(yīng)求，走勢偏強。榨油廠是天然的現(xiàn)貨多頭，最為擔(dān)心菜籽粕價格下跌帶來的收益風(fēng)險，過往油廠只能單純采用賣出套保策略，然而基于該行情，由于損失了價格上漲的收益機會，整體效果并不好。菜籽粕期權(quán)上市后就能很好的解決這一問題，油廠可選擇用買入看跌期權(quán)代替賣出套保，這樣既能保護菜籽粕價格下跌帶來的損失，也能避免價格背離預(yù)期帶來的較大虧損（最大虧損僅為買入期權(quán)付出的權(quán)利金），同時還能減少保證金占用，減輕企業(yè)的資金壓力。此外，油廠還可結(jié)合自身庫存情況，適時賣出虛值看漲期權(quán)，降低庫存成本增加收益。

“總的來說，期權(quán)在產(chǎn)業(yè)中的使用非常靈活，且具有成本低、非線性收益、風(fēng)險可控等諸多優(yōu)點。企業(yè)可以根據(jù)自己的需求，采用不同的期權(quán)套保方案參與到期貨期權(quán)市場中，增強企業(yè)風(fēng)險管理和資金管理的能力。除此之外，對于其他參與者，可以通過觀察菜籽粕價格走勢和跟蹤波動率變化情況構(gòu)建不同的期權(quán)組合，從中獲利。”管舜如表示。

劃重點：上市首日策略

“由于豆粕和菜粕聯(lián)動性較強，同漲同跌的現(xiàn)象較為明顯。因此，首日策略選擇菜粕期權(quán)交易可以參照豆粕期權(quán)當(dāng)前的市場特征?！睆V發(fā)期貨農(nóng)產(chǎn)品小組表示，截至2020年1月14日，豆粕期貨5月合約M2005收于2659元/噸，執(zhí)行價格2800的看漲期權(quán)合約集中度較大，執(zhí)行價格2700的看跌期權(quán)持倉量和成交量均較大，市場多空雙方短期在2700附近展開激烈地博弈，從豆粕期權(quán)的隱含偏度來看，當(dāng)前看漲期權(quán)的隱波溢價較高，而看跌期權(quán)部分的隱波較低，隱含偏度較低預(yù)示后市豆粕發(fā)生尾部風(fēng)險概率可能性較小，持續(xù)做空力量或有所減弱。

廣發(fā)期貨農(nóng)產(chǎn)品小組表示，基于當(dāng)前豆粕期權(quán)市場特征，菜粕期權(quán)首日上市的隱波特征或與豆粕期權(quán)隱波特征相似，因此，基于基本面的研判，結(jié)合波動率特征和品種波動特性。首日策略建議如下：若中國確定大量采購美豆，疊加需求沒有亮點，則國內(nèi)供應(yīng)壓力過大，價格下方依然有空間。期權(quán)策略選擇上可以選擇買入認沽熊市價差期權(quán)組合，由于當(dāng)前菜粕期貨5月合約價格小于2500元/噸，則下方的行權(quán)間距為25元/噸，策略構(gòu)建為買入行權(quán)價2225的5月合約的菜粕看跌期權(quán)，同時賣出行權(quán)價2150的5月合約的菜粕看跌期權(quán)，構(gòu)建買入認沽熊市價差期權(quán)組合。（模擬策略的參數(shù)：波動率水平11.65%，利率3%）

若美豆采購再生變，且需求不再惡化，則當(dāng)前菜粕期貨的價位底部基本可以確認。結(jié)合當(dāng)前豆粕價位和豆粕期權(quán)T型報價的分布來看，菜粕市場亦存在構(gòu)建底部的特征。后市菜粕在筑底過程中呈現(xiàn)2150—2350區(qū)間運行的概率較大，策略構(gòu)建為賣出行權(quán)價2150的5月合約的菜粕看跌期權(quán)，同時賣出行權(quán)價2350的5月合約的菜粕看漲期權(quán)，構(gòu)建賣出寬跨市期權(quán)組合。（模擬策略的參數(shù)：波動率水平11.6%，利率3%）

在管舜如看來，考慮到當(dāng)前國內(nèi)處于冬季且臨近春節(jié)，菜籽粕需求處于傳統(tǒng)季節(jié)性淡季，加之中美貿(mào)易關(guān)系回暖，短期菜籽粕價格大概率受到壓制；結(jié)合技術(shù)面，菜籽粕主力2005合約前期行情多次未能跌破2200，下跌支撐位較為強勁。上市初期，基于當(dāng)前的行情，主要推薦以下策略：

1.備兌策略：榨油廠在持有現(xiàn)貨同時，可以賣出行權(quán)價為2400/2450元的菜籽粕2005合約虛值看漲期權(quán)，降低庫存成本。

2.賣出看跌：飼料企業(yè)可以賣出行權(quán)價不高于2200元的菜籽粕2005合約虛值看跌期權(quán)，降低現(xiàn)貨采購成本。其他投資者亦可考慮該策略，賺取權(quán)利金。

3.賣出寬跨式：對菜籽粕2005合約20日歷史波動率進行分析，前期波動不斷放大，當(dāng)前位于15%左右，基本處于歷史偏高位置，后市波動或有縮小回歸的需要，投資者可結(jié)合上市后期權(quán)隱含波動率情況伺機賣出寬跨式組合，收取雙倍權(quán)利金，同時注意盯市，防范風(fēng)險。

“菜籽粕期權(quán)首日上市掛牌合約為2005，2007及2009合約，預(yù)計2005及2009合約較為活躍，上市首日對應(yīng)期貨合約價格均在2500元以下，即行權(quán)價格間距為25元/噸。同時基于對菜籽粕基本面情況與后市行情判斷，推薦以下四個策略。第一，針對2005合約，保守投資者可以賣出2005合約熊市價差策略，如果期貨價格運行在2300附近，賣出下方執(zhí)行價格2275—2200附近的熊市價差組合；激進投資者可裸賣執(zhí)行價格2200以下的看跌期權(quán)。第二，買入2009合約看漲期權(quán)策略，以倒金字塔的建倉方法，背靠期貨RM2009合約價格2325位置，分批買入的虛值2—3檔的看漲期權(quán)。此策略最大風(fēng)險可控，雖然建倉期付出的時間價值成本較高，但如果粕類價格重心上移，利潤也較為豐厚。第三，保護性組合策略，買入RM09期貨合約的同時，再買入虛值1—2檔的RM09看跌期權(quán)。第四，跨品種價差期權(quán)策略，個人認為當(dāng)前豆菜粕價差較低，下方空間有限。如果上市首日豆菜粕2005合約價差在380—400以下，可構(gòu)建賣出平值附近的豆粕看跌期權(quán)，同時買入平值附近的菜粕看跌期權(quán)的跨品種組合策略，此策略需要上市后根據(jù)實際期權(quán)合約價格做具體計算，綜合考慮權(quán)利金收入和盈虧比決定是否參與?！蹦先A期貨農(nóng)產(chǎn)品分析師趙廣鈺表示。 

以上信息僅供參考，不作為入市建議。

來源：期貨日報  鄔夢雯

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